El legado de Lehman
La crisis y la reforma del sistema financiero -2010-
Se ha evitado una gran depresión, pero urge la limpieza del balance bancario para recuperar la normalidad financiera y que la salida de la crisis no sea en falso. Es clave el resultado de este debate en Estados Unidos
En otoño de 2008 el sistema financiero internacional estaba al borde del abismo, con los indicadores de volatilidad y riesgo en valores extremos. Un año más tarde, la crisis del sistema se ha superado gracias a inyecciones masivas de liquidez, tipos de interés cercanos a cero y generosos programas de ayuda al sector bancario. Al mismo tiempo, y gracias a programas de estímulo fiscal, se ha evitado que la crisis del sistema financiero derivara en un nuevo episodio de gran depresión, quedando simplemente en gran recesión. Se ha superado la fase crítica de la crisis financiera, y las Bolsas se han recuperado parcialmente, pero los problemas de solvencia de la banca todavía están ahí, a pesar de la mejora de los indicadores de rentabilidad. La mejora de las perspectivas económicas no se consolidará hasta que el balance de la banca, empezando por la de Estados Unidos, no esté limpio de activos dañados.
La UE sigue sin tener una línea de autoridad clara en casos de crisis sistémicas
La espectacular recuperación de la Bolsa no es ajena a la actual política de tipos
Una banca con problemas en su balance es una rémora para el crecimiento económico puesto que no puede proporcionar el crédito necesario a la economía. La idea de que una recuperación económica vigorosa alimentada por tipos de interés bajos saneará el balance de la banca por sí sola es atractiva, y cómoda, pero peligrosa. El ejemplo de Japón es claro. Las consecuencias del estallido de su burbuja sin posterior saneamiento bancario todavía se están pagando ahora, con más de una década de estancamiento. Urge, pues, la limpieza del balance bancario para recuperar el funcionamiento normal del sistema financiero y no salir en falso de la crisis.
En noviembre de 2008, en estas mismas páginas, planteaba tres tareas en relación a la crisis. La primera tarea era tomar medidas coordinadas para evitar una gran depresión. Esto está hecho, aunque con la sombra del saneamiento del sector bancario.
La segunda tarea era cómo paliar las consecuencias perniciosas de las ayudas al sector bancario. En efecto, la ayuda generalizada a las entidades con problemas implica que no se castiga la asunción de riesgo excesivo y, por consiguiente, se pone la semilla de comportamientos irresponsables en el futuro. Además, las entidades que han sido prudentes no se ven recompensadas e incluso se pueden ver en inferioridad de condiciones, con un coste de capital más elevado dado que no gozan del subsidio público. Aquí, los resultados han sido mixtos. Mientras que la Comisión Europea ha insistido en que las entidades que hayan recibido ayudas se reestructuren y reduzcan su tamaño vendiendo activos, como en los casos del Royal Bank of Scotland o de ING, las autoridades en EE UU no han actuado de forma paralela con Citigroup o Bank of America. En cualquier caso, la sensación de que una entidad puede tomar mucho riesgo, ser salvada porque es "demasiado grande para quebrar", y después el contribuyente pagar los platos rotos, queda ahí para el futuro. No es un buen ejemplo.
La tercera tarea propuesta era la reforma del sistema financiero para hacerlo más robusto y evitar una nueva crisis general. Los avances en este sentido han sido pequeños y corremos el peligro de que las lecciones de la crisis no se hayan aprendido.
El Comité de Estabilidad Financiera (Financial Stability Board ) propuesto por el G-20 ha determinado unos principios para reformar el sistema: fortalecer los requisitos de capital -incluyendo provisiones contracíclicas, en las que el Banco de España ha sido pionero-; introducir requisitos de liquidez con especial atención a las operaciones internacionales; reducir el riesgo sistémico inducido por el comportamiento de las instituciones "demasiado grandes para quebrar"; fortalecer y homogeneizar los estándares contables; mejorar los métodos de remuneración de los empleados de las entidades financieras para controlar los incentivos a tomar riesgo; extender el control supervisor a todas las entidades que actúan como bancos; elevar los estándares de control de riesgo para los mercados de derivados over-the-counter; revitalizar la titulización de activos en un contexto de mayor transparencia, menor complejidad y alineación de incentivos entre los inversores y los emisores; y, finalmente, asegurar la coherencia internacional de la regulación y la supervisión. Estos principios deben inspirar la reforma de la regulación y las reglas prudenciales dictadas por el Comité de Basilea.
En la Unión Europea, a resultas del informe de Larosière se ha impulsado la creación de un sistema europeo de supervisores financieros en las áreas de banca, seguros y mercados para aumentar la coordinación en la supervisión de instituciones y mercados. Por otra parte, se ha propuesto la creación de un Comité Europeo de Riesgo Sistémico (CERS) para asesorar y prevenir en esta materia y en donde el Banco Central Europeo (BCE) está llamado a jugar un papel importante. Esto supone un paso, aún tímido, hacia una mayor integración de la supervisión financiera en la UE. Sin embargo, la UE sigue sin tener una línea de autoridad clara en casos de crisis sistémicas. El propuesto CERS no tendrá capacidad operativa y no es evidente que el BCE cuente con la necesaria información supervisora sobre las entidades individuales.
Además, el problema de la resolución de la quiebra de entidades transfronterizas, con el caso de Fortis como ejemplo, sigue ahí. Este problema se paliaría con el requisito que las entidades paneuropeas suscribiesen un seguro de depósito y se constituyera un fondo de garantía europeo. Al mismo tiempo, se tiende a una regulación más estricta de los gestores de hedge funds y de capital riesgo. Esta regulación corre el peligro de ser reglamentista y poco efectiva. Algunos países han instituido límites a las retribuciones de los ejecutivos bancarios, y el Reino Unido un impuesto extraordinario temporal sobre los bonos recibidos, al que la City ha reaccionado con desagrado. La idea del impuesto extraordinario es que los beneficios recientes obtenidos por la banca se deben a las ayudas recibidas más que a la gestión realizada.
En Estados Unidos se debate la arquitectura de la regulación financiera. El Congreso propone un papel preponderante de la Reserva Federal en la gestión de crisis, un consejo de riesgo sistémico, y la creación de una agencia de protección de los consumidores. El Senado está considerando una propuesta de creación de un super-regulador que quitaría competencias de supervisión a la Reserva Federal, la cual quedaría en segundo plano entre el regulador y el consejo de riesgo sistémico. Se especula incluso con la posibilidad de que el banco central no actúe como prestamista de última instancia del sistema para así poder preservar su independencia. La batalla promete ser dura puesto que la Reserva Federal, y Ben Bernanke en particular, están en entredicho por su papel antes del estallido de la crisis y por su reacción ante ella. El presidente Bernanke ha defendido recientemente, para sorpresa de muchos, que la política de tipos de interés bajos antes de la crisis no es responsable de la burbuja inmobiliaria, sino una regulación inadecuada. De acuerdo con la ortodoxia precrisis, un banco central no puede ni debe hacer nada para prevenir la formación de burbujas de activos reales o financieros. La llamada "opción de Greenspan", de acuerdo con la cual la desinflación de los precios de los activos se combate con bajadas de los tipos de interés, parece más viva que nunca. De hecho, la espectacular recuperación actual de la Bolsa no es ajena a la actual política de tipos de interés.
El panorama es, pues, complejo, y tanto la regulación financiera como la configuración de su arquitectura están en el aire. Existe un consenso en los puntos generales del Comité de Estabilidad Financiera pero no en los detalles. Asimismo está en juego el papel de los bancos centrales en la preservación de la estabilidad del sistema financiero. El resultado del debate en EE UU tendrá repercusiones internacionales. La reforma sustantiva de la regulación no puede quedarse en agua de borrajas, con cambios esencialmente cosméticos que reflejen un "aquí no ha pasado nada". Si esto fuera así, la crisis habría sido una oportunidad perdida para construir un sistema financiero más robusto y solamente cabría esperar nuevos episodios en los que nos volveríamos a acercar al abismo.
Xavier Vives es director del Centro Sector Público-Sector Privado de IESE Business School
* Este artículo apareció en la edición impresa del Viernes, 15 de enero de 2010
https://elpais.com/diario/2010/01/15/opinion/1263510011_850215.html
¿Hacia una refundación del capitalismo?
La inminente reunión del G-20 en Washington ha levantado expectativas tras las declaraciones del presidente de Francia, que este semestre también lo es de la Unión Europea (UE), Nicolas Sarkozy, sobre la necesidad de refundar el capitalismo. Después de vacilaciones iniciales, Europa, con el empuje político de Sarkozy y la capacidad técnica demostrada por el plan del Reino Unido, ha liderado la respuesta a la crisis financiera. Entretanto, Alemania ha titubeado y se ha quedado atrás, y en Estados Unidos el secretario del Tesoro, Paulson, ha demostrado tener ideas poco claras, siguiendo la tónica de debilidad de la Administración de Bush. Finalmente, la "imprescindible" compra de activos tóxicos ha sido aparcada en favor de recapitalizar bancos y apoyar al crédito al consumo.
De la cumbre se espera una respuesta coordinada que evite los fallos que llevaron a la depresión de 1929
Zapatero ha hecho bien: nuestro activo es el buen hacer del Banco de España
La actuación de los países desarrollados ha intentado reanimar al sistema financiero internacional después del ataque al corazón sufrido a raíz de la quiebra de Lehman Brothers. Parece que el paciente se recupera con el tratamiento por desfibrilación, pero, de momento, sigue en la UVI, y existe el peligro de que contagie gravemente al resto de la economía. El espectro de la crisis de 1929 y la depresión posterior sigue presente. Ello indica que la primera tarea de la reunión del G-20 debe ser menos grandilocuente, pero no menos importante: cómo recuperar el funcionamiento normal del sistema financiero. Si esto no se logra, la recesión será muy profunda y la discusión sobre la reforma del sistema sonará a música celestial. Cabe recordar que se espera que en la cumbre haya solamente un par de sesiones de trabajo de hora y media, y muchos asistentes que querrán intervenir.
La cuestión principal es dar una respuesta coordinada y coherente que evite los fallos que condujeron a la gran depresión de los años treinta del siglo pasado. Entonces, uno de los fallos principales fue precisamente la falta de liderazgo y de coordinación internacional en la respuesta a la crisis. Faltó un prestamista de última instancia que diera soporte al sistema financiero internacional y el proteccionismo hizo el resto.
Ahora la llave de la recuperación del sistema financiero estará en cómo evitar que bancos en proceso de deterioro irreversible (zombis) sobrevivan con las ayudas planteadas y distorsionen la competencia entre entidades. Ésta fue una de las causas del alargamiento de la crisis bancaria en el Japón.
La segunda tarea debe ser cómo aliviar los efectos secundarios perniciosos que inducirán las medidas adoptadas para salvar el sistema financiero: con un seguro total nadie es cuidadoso en su comportamiento.
La tercera tarea ya puede serpensar en una reforma coherente de la arquitectura financiera internacional, una tarea de meses y quizás años, no horas.
Aquí el principio fundamental debe ser que las entidades que hacen las funciones de los bancos, crear liquidez financiándose a corto para invertir a largo, deben ser reguladas como bancos (en términos de requisitos de capital y de transparencia, por ejemplo). Ello debe ser así en particular para las instituciones de importancia sistémica. Además, se deben resolver los enormes conflictos de interés que han plagado el sistema (en las agencias de rating, en los bancos de inversión...) y pensar cuidadosamente en los efectos de las normas contables tanto en los momentos de expansión como de recesión. En relación al gobierno de la empresa, se debe enfocar el método de compensación de los ejecutivos a los incentivos a largo plazo con retribuciones en forma de acciones con restricciones apropiadas.
Todo ello se debe hacer sin volver a atenazar como antaño el sistema financiero con un laberinto de regulaciones que impidan que contribuya al crecimiento de la economía. La solución de la crisis no es menos mercado, sino un mercado más estructurado y bien regulado. Por ejemplo, no hay que prohibir derivados financieros como los CDS (credit default swaps),sino regular que se comercien en mercados organizados y transparentes. Tampoco hay que prohibir las ventas al descubierto, sino controlar las manipulaciones del mercado mediante una supervisión adecuada.
Finalmente, la crisis ha demostrado la falta de coordinación internacional, las acciones de un país no han tenido en cuenta las repercusiones en el conjunto del sistema, como permitir la caída de Lehman Brothers o la carrera para asegurar todos los depósitos de la banca en Europa, empezando por Irlanda. Hacen falta una regulación y supervisión internacionales, así como un gestor internacional de crisis. El G-7 no confió en el Fondo Monetario Internacional (FMI) y creó en 1999 una estructura paralela: el Foro de Estabilidad Financiera. Es hora quizás de reconsiderar esta decisión y pensar en el FMI, con debido peso de las economías emergentes, para que vele por la estabilidad del sistema financiero internacional con capacidad supervisora en cooperación con los bancos centrales y los Gobiernos.
En una reunión informal de los jefes de Estado y de Gobierno de la UE el 7 de noviembre se concretaron algunos principios para la reforma del sistema financiero que son consistentes con las premisas anteriores. Se habló de regulación proporcionada de todos los segmentos del mercado, de requisitos de responsabilidad y transparencia, de una mejor gestión del riesgo y alerta temprana de crisis, y de dar al FMI un papel más central en la arquitectura financiera internacional.
Todo ello es encomiable, pero en la reunión de Washington como máximo se pueden poner las bases para la reflexión, que de todos modos va a tener que esperar al nuevo inquilino de la Casa Blanca. Además, la UE saca pecho pero olvida los problemas que tiene en casa. Mal puede proponer un liderazgo internacional cuando la gestión de crisis financieras en Europa no está coordinada suficientemente dado que el Banco Central Europeo no tiene poderes de supervisión, que están en manos de los Estados nacionales. La consecuencia es que en la zona euro no hay todavía una estructura adecuada para afrontar problemas de liquidez y solvencia de bancos paneuropeos. Solamente hace falta recordar los problemas en la gestión de la crisis de Fortis por parte de los países del Benelux, a pesar de tener una tradición de cooperación muy estrecha.
El presidente Zapatero ha hecho bien en reivindicar la presencia de España en la reunión de Washington, pero lo importante es tener ideas claras y propuestas coherentes para la reforma del sistema financiero internacional. En otras palabras, se debe estar en la cocina, y aquí creo que la experiencia y la capacidad técnica del Banco de España, con su tratamiento preventivo de la morosidad mediante las provisiones genéricas y la restricción de las actividades fuera de balance, pueden y deben jugar un papel importante.
Xavier Vives es director del Centro Sector Público-Sector Privado de IESE.
* Este artículo apareció en la edición impresa del Viernes, 14 de noviembre de 2008
https://elpais.com/diario/2008/11/14/opinion/1226617204_850215.html
https://www.iese.edu/Aplicaciones/upload/OpininyReflexiones201516.pdf
http://articulosclaves.blogspot.com/2018/09/vuelve-la-volatilidadinforme-trimestral.html
http://articulosclaves.blogspot.com/2018/09/10-anos-de-la-espoleta-lehman.html
http://articulosclaves.blogspot.com/2018/09/no-hemos-aprendido-casi-nada-de-la.html
http://articulosclaves.blogspot.com/2018/09/vuelve-la-volatilidadinforme-trimestral.html
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